ANALISI FONDAMENTALE: SARAS

Trend negativo dei margini di raffinazione. Dopo una ripresa abbastanza forte iniziata ad ottobre (il margine di raffinazione dell’area mediterranea è arrivato a 1,6 usd/barile), supportata dagli scioperi in Francia, i margini di raffinazione sono nuovamente crollati nei due mesi successivi: a novembre il margine di raffinazione era pari a 0,4 usd/barile e a dicembre a 0,1 usd/barile. Il calo è avvenuto nonostante le temperature rigide registrate nell’emisfero settentrionale e l’aumento delle importazioni di diesel in Cina.

Il margine di raffinazione medio nel quarto trimestre del 2010 è stato quindi pari a 0,7 usd/barile e ha portato il margine medio dell'intero 2010 a 0,6 usd/barile, al di sotto del margine medio del 2009 che era stato pari a 0,7 usd/barile.

Anche il 2011 non è iniziato bene dal momento che il margine di raffinazione dell'area Med nella prima settimana dell’anno ha chiuso in negativo a 0,4 usd/barile ed è rimasto sotto la parità anche nella settimana successiva, pur con un lieve incremento a -0,2 usd/barile.

Aspettative di breve e medio termine. Nel breve termine crediamo che i margini continueranno a rimanere bassi e vicini al punto di pareggio specialmente se le condizioni climatiche in Europa e in Nord America miglioreranno gradualmente.

Anche spostando l’attenzione alle prospettive di medio termine, crediamo che lo scenario per l'industria della raffinazione sarà ancora complesso dal momento che subirà le ripercussioni negative dell’entrata in funzione di alcuni impianti nel Medio ed Estremo Oriente e della, almeno per ora, mancata chiusura di alcuni impianti di raffinazione merginali nei Paesi dell’OCSE.

Nonostante il rinvio di alcuni progetti di costruzione di nuove raffinerie, il mercato resta quindi in una situazione di sovracapacità produttiva.

Per quanta riguarda le prospettive sull’anno 2011, durante la presentazione tenutasi in occasione dei risultati del terzo trimestre 2010, Saras (SRS.MI) ha fornito indicazioni molto caute con previsioni per un margine di raffinazione dell’area Med compreso tra 0,5 e 1,5 usd/barile ed un "conversion spread" pari a 200-250 usd/tonnellata.

Aggiornamento delle stime e valutazione. Alla luce dell'indebolimento dello scenario dei margini di raffinazione registrato nel mese di dicembre e a inizio 2011 abbiamo ulteriormente abbassato le nostre stime. Per il 2010 prevediamo un Ebitda adjusted intorno a 139 mln eu (-10%) e una perdita netta adjusted di 55 mln eu (dalla precedente stima di -39 mln eu).

Al momento, invece, confermiamo le nostre assunzioni sul 2011 per quanto riguarda il margine di raffinazione dell’area Med, che vediamo intorno a 1,2 usd/barile, in coincidenza con una graduale ripresa del'industria. Questa aspettativa si traduce per Saras in un Ebitda adjusted 2011 pari a 300 mln eu e in un utile netto adjusted pari a 71 mln eu.

Precisiamo che le nostre stime di utile 2011 sono inferiori a quelle del consenso del 12% circa.

Giudizio POCO INTERESSANTE, target price a 1,60 euro. Crediamo che gli investitori manterranno un approccio prudente nei confronti del settore raffinazione e di Saras anche in virtù dello scenario dipinto dalla società in occasione della terza trimestrale.

Riteniamo ancora probabile una graduale ripresa dei margini di raffinazione nel corso del 2011, ma  siamo convinti che l’intero settore risentirà della forte volatilità dei margini, in parte correlata alla stagionalità della domanda.

Dopo il forte rimbalzo registrato dal titolo da inizio dicembre (+30%), riteniamo che Saras si sia ora riportata su valori di mercato corretti e che nel breve termine non ci siano spazi di ulteriore rivalutazione, sempre che naturalmente i margini di raffinazione continuino a mantenersi depressi.

Fissiamo pertanto una raccomandazione POCO INTERESSANTE con un prezzo obiettivo a 1,60 euro per azione.

Riportiamo nella seguente tabella i principali dati del periodo 2008 - 2012:

PROFILO AZIENDA

Saras opera nel settore energetico. Le principali attività sono:

• la raffinazione del petrolio nell'impianto di Sarroch (Cagliari), uno dei più grandi del Mediterraneo e caratterizzato da un elevato indice di complessità;
• la vendita e la distribuzione dei prodotti petroliferi in Spagna e in Italia;
• la produzione e la vendita di energia elettrica, attraverso l'impianto Igcc (Gasificatore turbina a ciclo combinato) Sarlux e la joint venture Parchi Eolici Ulassai in Sardegna.

La società svolge anche servizi di ingegneria industriale e di ricerca scientifica per i settori dell'energia e dell'ambiente e servizi informatici.

Saras è quotata da maggio 2006 dopo l'offerta pubblica (Ipo) a 6 eu per azione.

Azionisti principali al 13 gennaio 2011: Angelo Moratti Sapa 62,5%, Generali 5%, The Bank of New York Mellon Corp 2%. Saras detiene il 2,4% di azioni proprie.

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