Azimut - Il decollo di TNB: crescita sostenuta per creare valore

Un anno dall'annuncio di parziale spin-off, la nuova banca patrimoniale TNB è sulla rampa di lancio. In questo report analizziamo i vari passaggi di questo complesso e ramificato accordo che permetteranno a TNB di essere operativa entro la fine del 2025. FSI entrerà nel capitale con una partecipazione dell'80.01%, investendo inizialmente €240 milioni; nel caso di successo e pieno riconoscimento di pagamenti differiti e earn-out, il cash-in per Azimut potrebbe raggiungere ~€1.2 miliardi nel corso degli anni e dipenderà principalmente dal ritorno sull'investimento di FSI. Un accordo di distribuzione di 20 anni è anche parte dell'accordo, limitando l'impatto dello spin-off per Azimut. Secondo i nostri calcoli, TNB potrebbe far crescere il TFA da un iniziale ~€26 miliardi a oltre €40 miliardi nel 2030 con depositi a quasi €6 miliardi. Si prevede che TNB generi un utile netto di quasi €130 milioni in 5 anni. Riteniamo positiva la partecipazione di FSI nel progetto e assumiamo un valore patrimoniale per TNB fino a €1.2 miliardi nel corso del tempo aggiungendo €2.6 per azione al fair value di Azimut.

Analisi

Progetto TNB in sintesi. Azimut ha firmato un accordo vincolante con FSI per la creazione di TNB, una banca digitale per la consulenza patrimoniale; l'accordo dovrebbe essere completato entro la fine del 2025. Il corrispettivo totale potenziale per la cessione della sua partecipazione dell'80.01% in TNB equivale nel tempo a ~€1.2 miliardi mentre mantiene una partecipazione del 19.99%. L'accordo include una partnership industriale pluriennale su AM, consulenza e servizi bancari. TNB dovrebbe partire con €25.6 miliardi di AUM, 928 FAs e 103k clienti. I passaggi del progetto sono meglio dettagliati nelle prossime pagine del report. TNB dovrebbe far crescere gli asset a ~€40 miliardi e il profitto netto a ~€120 milioni entro il 2030. Si prevede che TNB sfrutti le opportunità di crescita, facendo leva sui clienti esistenti di TNB e Azimut per ottenere depositi ed espandere la distribuzione. Le nostre proiezioni prevedono obiettivi di crescita ambiziosi, cruciali per consentire una piena creazione di valore. Gli investimenti in ingresso netti cumulati ‘26/'30 sono previsti a €15.3 miliardi di cui €8.3 miliardi in AuM. Le entrate dovrebbero essere generate da commissioni e margine d'interesse, e l'utile netto dovrebbe passare da €61 milioni nel 2026 a €122 milioni nel 2030.

Variazione nelle stime

Azimut FY25 guidance rivista al rialzo – nuovo piano entro il 3Q25. Azimut ha fornito una nuova guidance all'utile netto 2025 di ~€1 miliardo, basata sul precedente minimo di €400 milioni e sul calcolo di un contributo attualizzato positivo di €600 milioni dallo spin-off. Quest'ultimo dipenderà chiaramente dalla tempistica e realizzazione degli earn-out indicati, che sono una parte significativa del valore potenziale di €1.2 miliardi dell'accordo. I proventi da TNB consentono una maggiore flessibilità, con dettagli da fornire nel nuovo BP.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP €32.6 da €30. Apprezziamo il coinvolgimento di FSI, un investitore di rilievo con una storia di successi in operazioni finanziarie. Il progetto è complesso ed è difficile da valutare, data la visibilità limitata sulla tempistica e il valore dell'uscita che innescherebbe il massimo valore potenziale per Azimut. A questo punto, stiamo rivedendo le nostre stime e valutazioni stand-alone di Azimut per incorporare lo spin-off, concludendo con un fair value di €30 per azione, invariato considerando un re-rating dei multipli settoriali. Nei nostri calcoli, si prevede che TNB aggiunga €2.6 per azione (~€370 milioni) basandosi sul cash-in iniziale di €240 milioni, detratto degli investimenti in denaro richiesti per l'istituzione di TNB, e con assunzioni caute sul cash-in differito di €210 milioni e sull'earn-out fino a €764 milioni. Stabiliamo un nuovo target price di €32.6 e confermiamo la nostra visione positiva sul titolo date le valutazioni depresse e le potenzialità di rialzo offerte dalla riuscita realizzazione di TNB.