Banca Mps - Sbloccare il Re-Rating

BMPS ha completato la sua offerta su MB, ottenendo una partecipazione dell'86.3% nella banca d'investimento con sede a Milano. Da quando l'accordo è stato concluso, il titolo ha sotto-performato sia i suoi pari che il mercato, ma riteniamo che la combinazione delle traiettorie di crescita esistenti delle due banche e le sinergie che possono essere estratte dovrebbero guidare una solida creazione di valore. Apprezziamo anche la generosa politica di payout, che consente un rendimento del dividendo del 12/14%, accompagnato dalla crescita del rapporto CET1 guidata dal rilascio dei DTA; a nostro avviso, ciò potrebbe consentire a BMPS di approvare distribuzioni aggiuntive, potenzialmente tramite buyback. In questo report, stiamo ora includendo il contributo di MB nelle nostre stime per l'entità combinata. Considerando le nostre stime, lo sconto a cui BMPS viene scambiato rispetto agli omologhi e la significativa remunerazione offerta, stiamo aumentando il nostro TP a €10.50 (da €8.90), portando a un miglioramento nella nostra raccomandazione da Outperform a BUY.

Analisi

Strategicamente, l'accordo è trasformativo per BMPS, in quanto la transazione mira a diversificare la sua base di ricavi, rafforzare la sua posizione di mercato e ampliare la sua portata clienti, combinando l'attenzione di BMPS al retail e alle PMI con le competenze in CIB e PB di MB. Finanziariamente, ci si aspetta che BMPS più che raddoppi i suoi ricavi e migliori il suo profilo di redditività, con forti contributi da entrambi gli NII, guidati anche da Compass, e un aumento dei ricavi da commissioni da WM e CIB. Si prevede un miglioramento dell'efficienza, con un rapporto C/I in calo e un OpEx stabile. Anche il profilo di rischio beneficerà di un focus su attività a basso capitale e un controllo del credito più rigoroso in Compass, mantenendo il costo del rischio intorno a 40pb fino al 2026/27.

I due principali incentivi per gli azionisti di BMPS sono la politica di distribuzione migliorata e la posizione di capitale ancora forte. La politica di payout dovrebbe spostarsi al 100% dell'utile netto (dal 75% dell'utile ante imposte) a partire dal 2025, con il dividendo per azione stimato a €0.88. Mentre il 2026 sarà segnato dall'integrazione di MB, la redditività dovrebbe aumentare nel 2027, supportata dalla realizzazione delle sinergie e dalla riduzione dei costi di integrazione. Nonostante il 100% di payout, il rapporto CET1 è proiettato in aumento, guidato dalla compensazione graduale dei DTA. Di conseguenza, si prevede che il buffer di capitale, sopra il target del 14%, superi i €3 miliardi entro il 2027, creando spazio per potenziali distribuzioni straordinarie.

Variazione nelle stime

Le sinergie stimate sono viste come altamente realizzabili grazie alla forte complementarità tra i due gruppi. Non sono previste sinergie nel 2025, anche se saranno sostenuti costi di integrazione per €330 milioni, compensati da una rivalutazione DTA di € 1.3 miliardi. Nel 2026, si prevede che BMPS realizzerà una porzione significativa sia delle sinergie di ricavo che di costo, insieme al pieno beneficio delle sinergie di finanziamento e ulteriori costi di integrazione. Entro il 2027, la maggior parte delle sinergie dovrebbe essere completamente realizzata, con solo un piccolo impatto residuo dai costi di integrazione.

La view degli analisti

Giudizio: BUY da OUTPERFORM; TP a €10.90 da €8.90. il nostro target price è stato derivato attraverso la media di un implicito P/TE GGM (aggiustato per capitale in eccesso) e un SoP, entrambi basati sulle stime del 2027 e riportando indietro al 31/12/2026, raggiungendo una valutazione complessiva di €10.50 per azione e implicando un potenziale di rialzo del 48%. Il titolo è scambiato a 1.05/1.02/1.00x il suo TE, mentre al target scambierebbe a 1.55/1.51/1.48x.