Brembo - Ancora Cautela Tra Prospettive Deboli del Settore

BRE ha già riportato l'EBITDA per il 4Q24 leggermente al di sopra del consenso, probabilmente grazie a un controllo dei costi più rigoroso, poiché i ricavi sono stati in linea. Per il 2025 ci aspettiamo una crescita mid-single digit dell'EPS grazie all'acquisizione di Öhlins, anche se la troviamo ancora poco convincente, poiché le previsioni di produzione di veicoli globali deboli e la crescita di D&A non guideranno la crescita degli utili organici, nonostante un maggiore focus sui costi. Le nostre stime sono nuovamente al di sotto del consenso di un ammontare mid-single digit. Pertanto, rimaniamo cauti, principalmente a causa del trend negativo degli utili. Il rischio dei dazi di Trump non dovrebbe essere ignorato, con il 30% dei ricavi provenienti dal NA e una presenza industriale significativa in Messico. Il TP è stato aumentato a €10.2 da €9.8 a causa del roll-over sulla valutazione per il 2025-27 (rispetto a 24-26 precedente) parzialmente compensato da stime organiche più basse. I nostri numeri suggeriscono multipli a uno sconto del 23% rispetto allo storico, in media, ma questo è giustificato da una minore outperformance del settore, un ROCE ridotto e tassi di interesse più alti.

Analisi

EBITDA preliminare per il 4Q24 leggermente sopra il consenso. BRE ha comunicato l'EBITDA preliminare per l'FY24 di €161 milioni, -3% YoY, un margine del 17.6%, e leggermente migliore rispetto alle nostre stime/consenso (€152/151 milioni), probabilmente grazie a un migliore cost management, poiché i ricavi sono stati in linea (€913 milioni, -2% YoY, rispetto ai nostri /cons. €922/909 milioni). Prevediamo un reddito netto di €61 milioni, -19% YoY, e al di sotto del consenso (€67 milioni) su un tasso fiscale stabile (rispetto al calo del consenso), e un debito netto di €282 milioni (cons. €275 milioni) rispetto a €648 milioni in 9M24 grazie all'incasso dalla vendita della quota PIRC (€283 milioni) e FCF di €145 milioni.

Variazione nelle stime

Outlook 2025: la crescita da M&A per guidare l'EPS, la crescita organica gravata da previsioni di produzione del settore deboli. Secondo S&P Global, si stima che la produzione automobilistica rimanga abbastanza stabile nel 2025, ma adeguandosi per il suo mix geografico meno favorevole dovrebbe diminuire del 2% per BRE. Infatti, EU/NA (~50/30% dei ricavi di BRE) sono previste in calo del 4-5% e del 2% rispettivamente, con la Cina (~20% dei ricavi) in crescita del 2%. Inoltre, il primo semestre sembra particolarmente difficile per EU e NA, previsti in calo del 9% e del 5% rispettivamente. In generale, ci aspettiamo che i ricavi siano in aumento del 5% YoY a €4,044 milioni (cons. €4,060 milioni), principalmente trainati da un contributo del 3.5% da Öhlins (chiusura a inizio gennaio) e una crescita organica del 2% basata su un sovraperformance di 4 pp nella produzione di veicoli globali senza variazioni nei prezzi. L'EBITDA è previsto in aumento del 6% YoY a €700 milioni, con un margine del 17.3% (+0.1pp), beneficiando del contributo di Öhlins, che ha una profittabilità superiore alla media (21.5%), e una crescita organica Vol&Mix, parzialmente compensata da un lieve aumento dei costi, ma molto meno pronunciato rispetto agli anni recenti a causa della minore inflazione e del rigoroso controllo dei costi. L'EPS è previsto a €0.85, +6% YoY, ma inferiore del 6% rispetto al consenso a causa dell'aumento di D&A nel forte ciclo di CapEx 2023-24 e degli oneri finanziari netti più elevati per l'acquisto di Öhlins. Il debito netto è previsto a €566 milioni (0.8x EBITDA) a causa del suddetto cash-out e di un payout di dividendi che erode il crescente FCF (NWC invariato, CapEx inferiore).

La view degli analisti

Giudizio: NEUTRAL confermato; TP a €10.20 da €9.80. Acquisizione di Öhlins chiusa: commenti costruttivi attesi, ma nessuna modifica specifica probabile, a nostro avviso. Il 2 gennaio 2025, BRE ha chiuso l'acquisizione di Öhlins per un EV di $405 milioni (€395 milioni, NFP neutrale). In generale, rimaniamo poco convinti che l'accordo soddisfi completamente i criteri strategici e finanziari. Crediamo che potrebbero esserci sinergie sui costi, ma il cambiamento significativo verrebbe dal cross-selling di prodotti Öhlins agli OEM automobilistici. Tuttavia, il track record di Öhlins sotto il suo precedente proprietario (Tenneco, un fornitore di auto globale) non sembra forte, e eventuali benefici potrebbero richiedere tempo per materializzarsi. Infine, ma non meno importante, la valutazione sembra piuttosto piena a 13x EV/EBITDA, significativamente al di sopra di BRE (5.2x) e del settore (3.6x). Ci aspettiamo che il management fornisca commenti costruttivi, ma non prevediamo indicazioni specifiche che potrebbero cambiare la nostra opinione.