Leonardo - 1Q25 sopra le tendenze

Leonardo ha riportato risultati superiori alle stime nostre e del consenso, principalmente grazie agli ordini (6.9 miliardi di euro, +21% rispetto al 1Q24 escludendo UAS, superiore del 15% al consenso compilato dall'azienda) e al FOCF (-580 milioni di euro, miglioramento dell'8% rispetto al 1Q24 restated, superiore del 13% al consenso). Sia i ricavi che l'EBITA sono cresciuti double digit a rispetto al 1Q24, con ricavi a 4.16 miliardi di euro, in crescita del 14.9% rispetto al 1Q24 ex UAS o superiore del 6% al consenso, e un EBITA a 211 milioni di euro, in crescita del 17.9% rispetto al 1Q24 ex UAS o del 3% migliore del consenso. L'utile netto prima delle transazioni straordinarie è aumentato del 24% anno su anno a 115 milioni di euro rispetto agli 85 milioni di euro attesi. Il debito netto a fine marzo è di 2.12 miliardi di euro, in calo del 28% rispetto a marzo 2024, e oltre 250 milioni di euro meglio rispetto al consenso su 2,38 miliardi di euro. Notiamo che il 1Q è un trimestre stagionalmente leggero per l'azienda (<15% dell'EBITA annuale), benché i numeri siano al di sopra della tendenza.

Analisi

Feedback dalla call: 1) nonostante l'annuncio recente della riorganizzazione con Aircraft e Aerostructures sotto la nuova divisione Aeronautics, è stato confermato il piano per risolvere strutturalmente Aerostructure attraverso una partnership/JV. I principi dell'accordo di partnership e lo sviluppo di un piano industriale congiunto sono attesi entro l'estate, con la firma della JV prevista entro la fine dell'anno. L'ambito della partnership non si limiterà al business civile. Nel frattempo, il management ha segnalato un aumento graduale dei tassi di produzione da parte di Boeing e l'uso degli impianti di aerostruttura (Grottaglie) per la produzione di componenti per la JV con Baykar; 2) il management sta valutando un piano di aumento di capacità per sfruttare le opportunità derivanti dalla crescente domanda di mercato. Il piano sarà svelato a luglio e iniziative chiave sono già in corso per elicotteri ed elettronica; 3) nessun aggiornamento significativo su M&A (500 milioni di euro inclusi nella guidance del debito netto per l'FY25) e discussioni in corso con Airbus e Thales sulla riorganizzazione del settore spaziale in Europa. Per quanto riguarda Hensoldt, una collaborazione più profonda così come una riduzione della partecipazione di Leonardo (22,8% di Hensoldt) dipenderà dalle scelte del nuovo governo in Germania; 4) nessun impatto previsto dai dazi (10/20 milioni di dollari su EBITA per elicotteri civili statunitensi).

Variazione nelle stime

Le nostre stime per l'FY25 di ordini per 21 miliardi di euro, ricavi per 18.6 miliardi di euro, 1,66 miliardi di euro, 877 milioni di euro FOCF sono sostanzialmente allineate ai guidance di Leonardo. Mentre abbiamo solo affinato le stime per l'FY25-26E (EPS +4%), abbiamo alzato significativamente le stime a medio termine al di sopra del guidance aziendale (EPS FY27-29E +17%), che non include opportunità di ricavi di 3/4 miliardi di euro all'anno quando pienamente operative (2030 e oltre) associate alla JV con Rheinmetall e Baykar, il crescente contributo da GCAP e la crescita di LHyC. La nostra stima dell'EBITA per l'FY29 di 3.38 miliardi di euro è superiore del 19% rispetto al piano aziendale di LDO.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM; target 58 euro (da 49 euro). Leonardo ha una forte posizione nell'elettronica per la difesa europea e dovrebbe beneficiare dell'aumento della spesa per la sicurezza globale. Mentre consolida una crescita incrementale ma inerziale nel core business e cerca di accelerare la competitività attraverso JV strategiche, l'azienda sta sviluppando tecnologie basate su high performance computing, cloud, intelligenza artificiale, cyber (incluso nella nuova business unit denominata LHyC), che costituiscono la base di un modello di business che sta gradualmente aumentando la componente tecnologica rispetto al lato manifatturiero. A nostro avviso, ciò supporta la visibilità su un trend di guadagni medio/lungo termine non catturato dai multipli a breve termine. Il nostro TP di 58 euro si basa su un target P/E FY26 di 27x (il settore scambia a 32x) su un EPS CAGR26-30E risultante in un PEG di 1x.