RECORDATI - Analisi Fondamentale

Sintesi - Acquisizione di Enjaymo per potenziare il Franchise delle Rare Diseases

Positivo il feedback dalla conference call con il management. L’operazione rappresenta una vera e propria acquisizione completa dei diritti, e non un semplice accordo di licenza, distinguendosi dalle precedenti poiché garantisce a Recordati il pieno controllo economico e margini più elevati, senza la necessità di un supply-sharing agreement come avvenuto lo scorso anno con GSK per i diritti di Avodart e Combodart. Management fiducioso nel raggiungimento delle peak sales (Eu250-300mn) non vede rischi di concorrenza futura, grazie alla posizione esclusiva di Enjaymo nel trattamento della CAD. L'integrazione di Enjaymo dovrebbe generare significative sinergie sfruttando le relazioni consolidate di Recordati con gli ematologi e la rete di distribuzione già creata per Sylvant, e dovrebbe rafforzare la presenza del gruppo negli Stati Uniti e in Europa. La strategia di M&A è confermata: il management continua a valutare nuove opportunità per espandere il business nelle malattie rare e nelle cure specialistiche, mantenendo una rigorosa disciplina finanziaria e senza l'urgenza di concludere nuovi accordi nel breve termine.

Variazione nelle stime

Revisione delle stime. Abbiamo riflesso l'esborso totale dell'acquisizione ($825mn + $250mn milestone future) nel debito netto di quest’anno 2024 e rivisto al rialzo le nostre stime di ricavi e EBITDA per il 2025-26 del 6-7%, ipotizzando per Enjaymo® un margine iniziale di circa il 44% nel 2025, superiore al 42% attualmente stimato per il segmento delle malattie rare. Questo si traduce in un miglioramento mid single digit dell’EPS’25/26 e in un aumento della leva a 2.3x a fine 2025 (rispetto al precedente 1.3x), con una successiva riduzione a 1.9x entro fine 2026.

La Nostra View

Giudizio INTERESSANTE (INTERMONTE: OUTPERFORM) confermato e target aumentato a €63 (da €62). Accogliamo positivamente l'acquisizione di Enjaymo, perché consentirà al Gruppo rafforzarsi nel segmento Malattie Rare, portandolo a superare il 40% del fatturato complessivo entro il 2026 e contribuendo a una maggiore diversificazione del profilo del Gruppo, sia a livello di pipeline che di presenza geografica. L’operazione consentirà anche a Recordati di superare di un 8-10% i target originariamente fissati per il 2025 (fatturato >Eu2.4bn ed EBITDA margin ~37%). Oltre alla delivery organica e al potenziale upside derivante da altre operazioni di M&A, riteniamo che il titolo possa continuare a beneficiare dell’appeal speculativo legato ad una possibile uscita dell'azionista di maggioranza CVC, specie nel caso questa dovesse avvenire nel contesto di un consolidamento con un acquirente industriale. Questo scenario sarebbe favorito dalla forte frammentazione del mercato e dalla crescente esposizione di Recordati alle Rare Disease, segmento caratterizzato tipicamente da tassi di crescita e margini superiori a quello delle Specialty&Primary Care. Inoltre, un’operazione che coinvolgesse il 100% del capitale di Recordati potrebbe generare interessanti sinergie industriali tali da giustificare un premio adeguato rispetto alle attuali valutazioni di mercato. Il nostro nuovo TP di €63 riflette un premio del 9% su un fair value aggiornato di €58/azione, basato su modello DCF. Al nostro TP, il titolo tratterebbe a 16x EV/EBITDA’25E (attualmente 13x) e 21x P/E’25 (oggi 17x), pressoché in linea con la media storica degli ultimi 5 anni.

Stime dei principali dati finanziari