Tim - Revisione dell’EFCF sottostante e rendimenti più elevati

I risultati preliminari FY25 sono stati complessivamente in linea a livello di P&L, mentre EFCF e debito netto hanno battuto le nostre/le aspettative del mercato (di €0,2 mld), principalmente grazie a un rilascio di NWC più forte, guidato da elementi non ripetibili con parziale inversione quest’anno. Il target FY26 di EFCFaL è stato confermato a ~€1,8 mld (incl. ~€0,9 mld di concession fee), implicando un upgrade sottostante nonostante assunzioni FX più sfidanti e l’inversione del NWC. Il nuovo framework di remunerazione include ~€0,5 mld di dividendi ordinari (pagati in FY27), fino a €0,4 mld di SBB nel 2H26 legato ai proventi di Sparkle, e una proposta di reverse stock split 1:10, riducendo la volatilità e attirando una nuova classe di investitori. Oltre alla remunerazione, al rinnovo dello spettro e al consolidamento in-market, ci aspettiamo che la call di oggi si concentri su sinergie aggiuntive con Poste (c.€50m/anno di run-rate savings già identificati, senza impatto su FY26), oltre all’upside dal contratto MVNO (~€100m/anno di run-rate, già incorporato nelle nostre stime).

Analisi

Risultati 4Q/FY. TIM ha centrato la guidance per il quarto anno consecutivo, mostrando una solida execution nel mercato domestico (FY: +1,9% top line e +5,1% EBITDAaL) grazie a un’impressionante accelerazione nel 4Q (top line +3,7%, EBITDAaL +7,8%). TIM Consumer (service revs -2,3% nel 4Q) ha mostrato una top line resiliente nel retail (+0,3%), mentre il wholesale è sceso (-24%), anche per effetto del phase-in/phase-out dell’MVNO. ARPU supportato dal repricing dall’inizio del 2025 (~4,1m linee fisse e ~4,2m linee mobili interessate), con churn più basso del previsto e MNP net balance rimasto neutrale. TIM Enterprise ha registrato una crescita dell’8,6% dei services revenue nel 4Q, alimentata dal Cloud (+24% YoY, 42% del totale); l’order book supera €4 mld. Lo split di EBITDAaL tra Consumer ed Enterprise non è stato divulgato in questa fase. I dati riportati includono un onere non ricorrente e non-cash di €0,6 mld derivante dal dimezzamento del periodo di ammortamento dei deferred contract costs (da 8 a 4 anni) sui contratti di rete fissa. Ciò migliora l’allineamento tra EBITDA e FCF e assicura che eventuali future efficienze nei costi di acquisizione e provisioning siano riflesse più rapidamente nel P&L.

Outlook FY26. I target sono stati coerenti con le nostre/le attese del consenso, sebbene il target di €1,8 mld di EFCFaL (inclusa la concession fee) sia stato confermato nonostante headwinds ForEx più conservativi (EURBRL a 6,54 vs spot attuale 6,07) e l’inversione del rilascio di NWC che aveva sostenuto il debito netto FY25.

Variazione nelle stime

Aggiorniamo le nostre stime FY26 per riflettere le nuove assunzioni FX in Brasile, parzialmente compensate da un miglioramento delle previsioni in valuta locale per incorporare un outlook più forte sulla profittabilità. Alla luce dell’EFCF di €1,8 mld, il debito netto FY26 aumenta solo marginalmente rispetto alle nostre precedenti stime, da €5,7 mld a €5,8 mld (1,5x EBITDAaL), poiché il cash-out del buyback di c.€350m è in gran parte compensato da una base di partenza più bassa di c.€0,2 mld a fine FY25.

La view degli analisti

BUY confermato, nuovo TP €0,75 (da €0,74). Riteniamo che, nonostante l’impressionante rally del titolo, l’equity story non finisca qui. Diversi sviluppi potrebbero arrivare entro il CMD di metà anno (sinergie con Poste, rinnovo dello spettro “free”, colloqui MSA con INWIT, potenziale acquisizione all-share di PosteMobile nel 2H, potenziale consolidamento di mercato?) oltre a significativi flussi sul titolo guidati dall’aumento di liquidità una volta completata la conversione delle saving shares. Alziamo il nostro TP da €0,74 a €0,75, principalmente per incorporare una più alta valutazione mark-to-market della quota in TIM Brasil. In questa fase, il nostro TP non incorpora ancora la seguente blue-sky optionality che potrebbe spingerlo oltre €1,00/azione: i) consolidamento in-market (~€0,18/azione); ii) sinergie con Poste (~€0,08/azione; ~€1,6 mld NPV attualmente limitato ai cash costs); iii) rinegoziazione dell’MSA con INWIT (~€0,03/azione).