RAI WAY - Vediamo spazio di upside sull’EBITDA di quest’anno

Fatto

Rai Way pubblica la seconda trimestrale il primo agosto.

Effetto

Ci aspettiamo solidi trend sulla topline (+0.7% YoY, ancora nessun contributo dai datacenter che saranno inaugurati nel 2H) e un’evoluzione verosimilmente più scarica del margine dopo il picco registrato nel 1Q, coerentemente con le indicazioni già fornite dal management nel 1Q, per riflettere: 

•    Costi Personale: riassorbimento tra 2Q e 4Q della componente capitalizzata nel 1Q (circa Eu1mn)
•    Costi Energia: assenza degli incentivi fiscali dal 2Q in avanti
•    Nuove iniziative: graduale ramp up costi di start up (2Q: -Eu0.6mn, 1Q: -Eu0.4mn)

Stimiamo un EFCF di Eu60mn nel 1H24 (1H23: Eu62mn) completamente assorbito dall’esborso per i dividendi (Eu87mn), dai capex di sviluppo (Eu14mn) e dalla dinamica del circolante (-Eu5.0mn). Questo si traduce in un peggioramento del debito netto in area Eu150mn (+Eu45mn vs YE’23), ovvero 0.8x EBITDA. 

Stime FY24-27 invariate, ma vediamo spazio di upside sull’EBITDA di quest’anno (nostra stima corrente Eu181mn, consensus Eu182.5mn) qualora la progressione del margine nel 2Q  dovesse risultare più robusta di quanto previsto. Dopo l’emanazione del nuovo DPCM e la recente emissione del bond RAI da Eu300mn, l'attenzione si sposta sulle prossime mosse (cessione quota del 10% in RWAY, futura combinazione tra RWAY e EIT) probabilmente a settembre dopo l’insediamento del nuovo CdA di RAI.

Lato operativo ci aspettiamo un maggior colore sulla recente riorganizzazione manageriale di RWAY e sulle nuove iniziative di investimento (edge DCs, hyperscaler DC e rete CDN). Considerando i ritorni di queste iniziative più spostati nel lungo periodo e decisamente trascurabili in arco piano, riteniamo che l’unico game changer nel breve termine resti la combinazione con EI Towers.

Confermiamo il rating BUY e il TP di Eu7.50/azione che riflette un fair value di circa Eu6.6/azione basato su una valutazione DCF (11x EV/EBITDA 2024E) e un upside aggiuntivo dalle sinergie con EIT (circa Eu0.6/azione) e dalle opportunità di diversificazione (Eu0.3/azione).

Il titolo tratta oggi a 8.6x l’EV/EBITDA 2025E, a sconto di circa 30% rispetto ai principali peers, continua ad offrire un interessante RFCF yield’25 di quasi il 9% in grado di garantire un dividend yield del 6.3%.