Terna

La P&L del 3Q25 è stata leggermente sotto le aspettative, il debito netto migliore. Giovedì Terna ha pubblicato i risultati del 3Q25 che sono stati solo leggermente inferiori alle nostre aspettative in termini di bottom line, mentre la generazione di cassa è stata migliore del previsto. Nel dettaglio: i ricavi regolati si sono chiusi a €763 milioni (stabili anno su anno; 2% sotto le aspettative), con il contributo della crescita della RAB e l’impatto di un deflatore più elevato controbilanciati dalla riduzione dei rendimenti consentiti e da un contributo molto più basso dagli incentivi basati sull’output. Inoltre, le attività non regolate a €225 milioni sono state superiori del 56% rispetto ai livelli del 3Q24 (maggior contributo dal segmento Equipment), spingendo i ricavi totali a €988 milioni (+9% anno su anno). L’EBITDA è stato pari a €667 milioni (+3% anno su anno, -2% rispetto alle stime), considerando una crescita del 5.9% dei costi operativi regolati, e l’utile netto è stato di €265 milioni (-6% anno su anno e 5% sotto le aspettative). I CapEx sono stati pari a €768 milioni nel trimestre (+17% anno su anno; in linea) e il debito netto si è chiuso a circa €11.67 miliardi (vs €11.89 miliardi), in calo rispetto agli €11.97 miliardi del 1H grazie a un’evoluzione molto favorevole del capitale circolante (contrazione di €600 milioni nel trimestre destinata a essere largamente riassorbita).

Analisi

Terna ha confermato la guidance 2025, con ricavi ancora attesi a 4.03 miliardi, EBITDA a 2.70 miliardi e utile netto a 1.08 miliardi. Anche il target di capex per il 2025, stimato a circa 3.4 miliardi, è stato confermato. Nonostante i buoni risultati registrati nei nove mesi, il management ha sottolineato la necessità di attendere la fine dell'anno per avere piena visibilità su alcuni elementi, in particolare gli incentivi per il dispacciamento, la cui entità sarà determinata solo a chiusura esercizio.

I principali messaggi emersi dalla conference call includono: incentivi legati ai risultati attesi nell'esercizio ancora previsti a oltre 50 milioni, per gli anni futuri il business plan prevede un totale di 550 milioni nel periodo 2025-2028 (caricati posteriormente); i 93 milioni di incentivi interzonali recentemente approvati da ARERA saranno contabilizzati in tre anni a partire dal prossimo mese (nel primo semestre sono stati riconosciuti 16 milioni riferiti all'anno precedente); le indiscrezioni sulla possibile cessione di una quota della rete non trovano conferme da parte del management; tra le opzioni per finanziare l'aumento degli investimenti figurano fino a 4.0 miliardi di debito ibrido (1.8 già emessi), 1.0 miliardi di contributi pubblici già inclusi nel piano, e la possibile monetizzazione di asset non core; la recente promozione da parte di S&P e l'outlook rivisto a positivo da Moody's testimoniano la solidità finanziaria della società; circa l'88% del piano investimenti 2024-2028 è già coperto da contratti di approvvigionamento, in aumento dal previsto 80% di marzo; tutti i principali progetti (inclusi Tirrenica, Adriatica e Sa.Co.I.3) sono totalmente contrattualizzati; per l'interconnessione Elmed tra Italia e Tunisia è già stata assegnata la fornitura dei cavi, mentre sono in corso le gare per le stazioni di conversione.

Variazione nelle stime

Revisione delle stime. Alla luce dei risultati, limitiamo gli aggiustamenti alle nostre stime di utile per azione (2% sopra la guidance per il 2025), mentre marginalmente aumentiamo il nostro target da 9.00 a 9.50 euro per azione, alla luce della riduzione di 50 punti base del tasso risk-free (ora al 3.5%) utilizzato per dal team di ricerca.

La view degli analisti

Giudizio NEUTRAL confermato; target a 9.50 euro (da 9.00). La società rimane al centro della transizione energetica globale e riteniamo continuerà a beneficiare di un premio rispetto ai comparables regolati. Pur vedendo un potenziale upside rispetto alla guidance 2025 grazie agli incentivi variabili, confermiamo il nostro rating NEUTRAL alla luce del ritorno atteso implicito nel nostro target price.